Rory Bateman, Chef för europeiska aktier, Schroders
Publicerad 9 jan 2013
Schroders: Så blir aktieåret i Europa
I Europa finns några av världens mest framstående företag, som ligger i startgroparna för att dra nytta av ökad efterfrågan på globala marknader. Rory Bateman, chef för Schroders avdelning för europeiska aktier, blickar mot 2013.
– Det finns en uppsjö av bortglömda europeiska ”stjärnor” som erbjuder goda förutsättningar till bra avkastning, samtidigt som ängsliga investerare väntar i kulisserna på att dammet ska lägga sig, berättar Rory Bateman
Draghis utspel
Sedan Mario Draghis tillträde har Europeiska centralbankens penningpolitik genomgått betydande förändringar, och många kommentatorer menar att policyförändringen ritat om spelplanen för Europa. Schroders anser att de åtgärder som vidtagits är vitala och bidrar till att minska risken för en upplösning av euroområdet. Nog så viktigt är tecknen på mer politisk och ekonomisk samordning mellan makthavarna, vilket när allt kommer omkring är en förutsättning om europrojektet ska överleva.
Euroområdets skuldkris i perspektiv
För två år sedan, när Jean-Claude Trichet satt vid rodret, fanns inga tankar på att Europeiska centralbanken (ECB) skulle införa kvantitativa lättnader. Mario Draghi har valt en annan kurs. Han har varit mycket mer proaktiv och lovat göra vad som krävs för att försvara euron. Räntorna har pressats ned och treåriga LTRO-lån införts för att stödja banksektorn. ECB har också lanserat stödköpsprogrammet Outright Monetary Transactions (OMT), som öppnar för möjligheten till obegränsade obligationsköp. Åtgärderna syftar till att skydda den penningpolitiska transmissionsmekanismen i Europa och bidra till att stabilisera euron.
Genom dessa har lånekostnaderna sänkts för Spanien och Italien, samtidigt som spridningsrisken hittills avvärjts.
– Om vi antar att man lyckas hantera följderna av den grekiska skuldkrisen, och att euroområdet finns kvar om fem år, är det rimligt att se på euroområdet som en enhet. Och om vi bortser från Grekland och lägger ihop alla stats- och hushållsskulder i euroområdet tycks bruttoskulden som andel av BNP vara i hygglig form jämfört med USA och Japan. Till sist, om den politiska viljan finns och vi rör oss mot en ”federal lösning” för euroområdet, kan medlemsstaterna när reformerna fått genomslag mycket väl ha en bättre skuldsituation än de andra större handelsområdena, menar Rory Bateman
Aktiemarknadens avkastningsgap: Europa mot USA
Skillnaden i avkastning mellan europeiska och amerikanska aktier är nu historiskt hög: över 28 procent (se figur 1 nedan). Diagrammet säger visserligen inget om värderingarna, men kanske kan man utläsa att det nu är en lämplig tidpunkt att satsa på europeiska aktier.
Vad kan vi vänta oss under 2013 och därefter?
Möjlighet till omvärdering i Europa
Centralbankens insatser har minskat de statsfinansiella riskerna i Europa, men investerarna är alltjämt oroliga och riskpremien för aktier (ERP) i Europa ligger kvar nära sin högstanivå. Diagrammet nedan visar de högre risknivåerna när krisen kulminerade 2008/2009 och i början av 2012. Oron har nu avtagit, men riskpremien är fortfarande historiskt hög.
Riskpremien för aktier (ERP) är en funktion av obligationsräntorna, som helt klart är artificiellt låga. Även med en riskpremie för aktier kring 9,5 procent och högre obligationsräntor (t.ex. normaliserade vid 2 %) är den fortfarande mycket hög, nästan dubbelt det historiska genomsnittet i Europa. Det kan jämföras med en aktieriskpremie i USA på omkring 6 procent. (Källa: Schroders, Thomson Datastream). Mot den bakgrunden ifrågasätter Schroders om ränteplacerare kompenseras för den risk de tar.
Många delar av räntemarknaden tycks befinna sig i bubbelterritorium, samtidigt som förväntningarna på europeiska aktier är mycket låga. Exempelvis ligger vinstprognoserna för 2013 i Europa runt 40 procent under toppen 2007, medan vinstförväntningarna i USA ligger 10 procent över den.
I takt med att risken för en upplösning av euroområdet börjar avta bör riskpremien för aktier falla och erbjuda en möjlighet till kraftig omvärdering under 2013 och därefter.
Värderingen är avgörande för framtida aktieavkastning
Långsiktiga värderingar av europeiska aktier ligger nära historiskt låga nivåer till följd av euroområdets skuldkris. Schroders är dock övertygade om att euron överlever, eftersom skadeverkningarna av en oordnad upplösning skulle bli oöverskådliga för världsekonomin. Visst finns det risk för att Grekland går i konkurs, men det avspeglas redan i värderingarna, som enligt Graham & Dodds index har p/e-tal på omkring 13. Det är i närheten av de lägsta nivåerna på 30 år.
Graham & Dodd P/E är ett långsiktigt mått, baserat på 10 års genomsnittsvinst, som avser att eliminera avkastningsvolatiliteten. Om en investerare någon gång under de senaste 30 åren placerat på den europeiska marknaden till ett G&D P/E på 13 (eller under), skulle den förväntade avkastningen under de följande tolv månaderna vara 20 procent i snitt. Diagrammen nedan visar på de avkastningsmöjligheter som dagens låga värderingar kan medföra.
Det betyder inte att avkastningen blir 20 procent det närmaste året, eftersom de europeiska aktiemarknaderna redan börjat omvärderas sedan sommarens låga noteringar. Under de senaste tolv månaderna till den 20 november 2012 har de stigit med omkring 20 procent, men sett till historisk utveckling och med en treårshorisont bör den förväntade avkastningen bli betydande vid rådande ingångsläge.
Europeiska företag är mycket attraktivt värderade med flera mått mätt, både historiskt sett och i förhållande till andra regioner och tillgångsklasser. Europeiska aktier handlas med en kraftig rabatt (12,8x P/E) jämfört med aktier från såväl USA (23,8x P/E) som Asien och Stillahavsområdet utom Japan (20,4x P/E)1. Den europeiska marknaden har länge varit billigare än den amerikanska av en rad skäl. Vi förväntar oss inte att skillnaden ska försvinna helt, men däremot att den ska minska, och vi räknar med att europeiska aktier ska omvärderas gentemot både USA och Asien. Vi förutspår en relativt svag ekonomisk tillväxt under 2013, men europeiska aktiemarknader bör ändå kunna utvecklas väl med tanke på de nu nedpressade värderingarna och kopplingen till tillväxten i världen.
Läget, läget, läget …
I Europa finns några av världens bästa företag, unika globala tillgångar som erbjuder goda tillväxtutsikter och handlas till låga värderingar. Rabatten är avsevärd i förhållande till de globala motsvarigheterna, och allt beror på deras hemvist. Många av de här företagen drar direkt nytta av internationell handel, vilket framgår av det starka sambandet mellan de europeiska företagens lönsamhet och den globala tillväxten. Oron över åtstramningar i Europa har pressat ned aktiekurserna och skapat lockande ingångspunkter för investerare som går mot strömmen.
Fusions- och förvärvsaktivitet
Med tanke på att många europeiska stjärnföretag handlas till så låga multiplar förväntades en livligare fusions- och förvärvsaktivitet under 2012, särskilt som företagen har starka balansräkningar och välfyllda kassor. De företag som ingår i S&P 500 (utom finansföretag) har 1,2 biljoner i kontanter i balansräkningen2. Schroders har sett trevande tecken på en återhämtning i år. UPS lade ett bud på TNT Express med en premie över aktiekursen på 50 procent för ett enastående globalt varumärke. Riskaversion har bromsat många av dessa potentiellt värdeskapande affärer, men de kraftfulla åtgärder som ECB vidtagit och som minskat riskerna för extrema händelser i skuldkrisens spår bör enligt vår bedömning leda till ökad fusions- och förvärvsaktivitet under 2013.
Avkastningsperspektivet
I dagsläget betalar investerare som söker säkerhet de schweiziska och tyska staterna, i nominella termer, för att inneha deras pengar under en tvåårsperiod. I reala termer kan samma sak sägas om brittiska och amerikanska statspapper. Detta tycks vara en anomali. Kommer den här situationen att framstå som en obligationsbubbla, när vi ser tillbaka på den om fem år?
– Avkastningen per aktie på de europeiska börserna ser däremot allt mer lovande ut. Uttryckt i direktavkastning överträffar denna i många fall med god marginal den avkastning som företagets obligation ger. Det finns således en tydlig avkastningsskillnad här. Bland europeiska aktier kan investerare börja med en direktavkastning som överstiger inflationen och som också har potential att växa snabbare än inflationen. När likviditetsinjektioner urholkar avkastningen för traditionella intäktsgenererande tillgångsklasser, är europeiska aktier ett lockande alternativ för investerare på avkastningsjakt. Ändå visar den höga aktieriskpremien på investerarnas försiktighet. Men där det finns farhågor, ser vi möjligheter, berättar Rory Bateman.
Slutsatser
Schroders ser rikliga möjligheter att investera i unika globala företag i Europa med attraktiva värderingar. Men om investerarna ska dra nytta av de här möjligheterna krävs skickliga aktieval. Som väntat är skillnaderna mellan länderna betydande, men investerare bör inte låta företagets hemvist påverka investeringsbesluten så mycket. Vi menar att det i perifera Europa fortfarande finns globala kvalitetsföretag som inte är beroende av sina inhemska ekonomier för att växa.
Schroders ser realistiskt på de makroekonomiska problem som Europa står inför. Rory Bateman räknar med en utdragen återhämtning och tror inte på några dramatiskt högre vinstförväntningar för 2013. Det farliga politiska spelet mellan Tyskland och Sydeuropa lär fortsätta, samtidigt som den inslagna åtstramningsvägen blir lång och gropig. Schroders bedömer dock att centralbankens åtgärder ritat om spelplanen. Det är av största vikt att risken för en extrem händelse (som en euroupplösning) undanröjts eller åtminstone minskat. Mario Draghi har fattat några strategiskt mycket svåra beslut, som Schroders anser vara de rätta.
– Långsiktiga investerare kan se bortom den rådande bistra stämning som tynger europeiska aktier och köpa intressanta europeiska tillgångar till attraktiva värderingar. I takt med att konsumenter och tillverkare återfår förtroendet bör stämningen lätta. Kanske överraskande hör spanska exportföretag till dem som växer snabbast i Europa. Dessutom börjar vi se förbättringar i Spaniens, Portugals och Greklands bytesbalansunderskott. Det är uppmuntrande tecken som kan tyda på att ekonomierna skjuter nya skott, menar Rory Bateman.
Om framstegen fortsätter är det inte så svårt att tänka sig ett scenario där lyckade strukturreformer och åtstramningar ger tillväxtstrategier och en expansiv politik en mer framträdande plats på den politiska dagordningen. Vilket för oss tillbaka till kärnfrågan, om åtstramningarna skymmer möjligheterna i Europa? avslutar Rory Bateman.
___________________________________________________________
Viktig information: Rory Bateman, chef för Schroders avdelning för europeiska aktier, ansvarar för de synpunkter och åsikter som framförs här. De behöver inte representera de åsikter som uttrycks eller speglas i Schroders andra meddelanden, strategier eller fonder. Endast för professionella investerare och rådgivare Materialet är inte lämpligt för privatkunder. Materialet är endast avsett som information och inte i något avseende som reklammaterial. Det utgör inte något erbjudande eller någon uppmaning om att köpa eller sälja något finansiellt instrument. Materialet är inte avsett att ge råd om redovisning, juridik eller skatter och man bör inte förlita sig på det för dessa ändamål. Det är inte heller avsett som investeringsrekommendationer. Information anses vara tillförlitlig, men Schroder Investment Management Ltd (Schroders) garanterar inte att den är fullständig och korrekt. Schroders tar inget ansvar för faktafel eller feluppfattningar. Detta varken utesluter eller begränsar de skyldigheter eller det ansvar som Schroders har mot sina kunder enligt 2000 års lag om finansiella tjänster och marknader (Financial Services and Markets Act 2000) (i dess senaste lydelse) eller något annat regelverk. Schroders har uttryckt sina egna synpunkter och åsikter i det här materialet, och dessa kan komma att förändras. Man ska inte förlita sig på uppfattningar och information i materialet när man fattar enskilda investeringsbeslut och/eller strategiska beslut. Utgivet av Schroder Investment Management Limited, 31 Gresham Street, London EC2V 7QA, som är godkänt och regleras av tillsynsmyndigheten Financial Services Authority. För din säkerhet kan meddelanden spelas in eller övervakas. w42679.
Prenumerera på Investerarbrevet:
Som prenumerant får du varje månad Investerarbrevet samt inbjudningar till våra event och erbjudanden från våra samarbetspartners. Investerarbrevet produceras av Laika Consulting. Läs om hur Laika Consulting behandlar personuppgifter här!